摘要：美国债券市场在表面平静下，正经历美国政府与担忧高赤字、高债务水平的投资者之间的意志博弈。关键事件包括：4月初的关税政策引发市场动荡；11月5日，美国财政部考虑增发长期国债及最高法院审理关税案，导致10年期美债收益率单日跳升逾6个基点。美国政府通过调整政策、扩大国债回购计划、依赖短期国库券融资及沟通市场等方式，力图压制收益率。然而，美国政府债务总额已超过年度经济产出的120%，年度赤字约占GDP的6%，市场担忧通胀、AI泡沫破裂等因素可能打破当前的脆弱平衡。
线索：当前美债市场的“平静”建立在政府主动干预与短期融资策略之上，这带来了潜在的投资机会与风险。机会方面，政府压制收益率的意图明确，且稳定币等新兴需求可能继续支撑短期国债，为相关债券提供短期价格支撑。风险则更为显著且多重：首先，长期财政赤字与债务高企是不可持续的根本问题，“债券义警”压力始终存在；其次，政府依赖短期债务融资积累了利率风险，一旦通胀超预期导致美联储转向或利率飙升，再融资成本将急剧上升；再者，关税政策、AI投资泡沫等外部冲击极易打破当前脆弱平衡，引发收益率快速上行和市场价格波动。投资者需警惕这种由政策而非基本面支撑的“均衡”状态可能突然逆转。
正文：在过去几个月，美国债券市场表面平静，但美国政府与担忧美国长期高赤字、高债务水平的投资者之间，存在着一场意志博弈。
自4月初美国宣布对贸易伙伴大规模加征关税引发债券市场动荡以来，美国政府一直在谨慎调整政策与对外表述，以防止再次引发市场动荡。但一些投资者认为，这种“休战”状态依然脆弱。
这种脆弱性在11月5日再次显现。当天，美国财政部暗示正在考虑增加长期国债的发行。同时，美国最高法院开始就大规模贸易关税的合法性展开辩论。基准10年期美债收益率当日跳升逾6个基点，成为近几个月来最大单日涨幅之一。在市场本就对美国联邦财政赤字规模感到不安的背景下，财政部的提议引发了一些投资者对长期国债收益率上行压力的担忧。而最高法院的案件则令市场对用于偿付政府债务的一项重要收入来源——关税——产生疑虑。
一项调查显示，受访者认为上述意志博弈确实存在。反映这些担忧的是，投资者要求持有10年期美债所需的额外收益率（即“期限溢价”）在最近几周再次开始上升。
美国财政部长多次表示，他的重点是压低收益率，尤其是基准10年期美债收益率，因为这会影响从联邦政府赤字到家庭和企业借贷成本的方方面面。他指出，收益率曲线整体上的借贷成本已经下降。
这种公开表态以及私下与投资者的互动，使得市场中许多人相信，美国政府确实认真对待控制美债收益率的问题。数据显示，在财政部提议扩大一项旨在改善市场运作的持续回购计划后，一些投资者在夏季平掉了此前押注债券价格下跌的头寸。
财政部还征询了投资者对重大决策的看法。例如，最近几周，财政部就美联储主席人选的候选人与债券投资者进行了沟通，询问市场可能的反应。投资者被告知，若由一位与国家领导人关系过于亲密的候选人出任，市场反应可能偏负面。
多位投资者表示，他们认为政府的这些举措只是争取了时间。在美国仍需为约占GDP 6%的年度赤字融资的情况下，债券市场的“和平”依然存在风险。这些市场人士表示，政府目前勉强压制住了通过推高收益率来惩罚政府财政放纵的投资者（即“债券义警”），但只是勉强而已。
投资者称，关税带来的价格压力、由人工智能推动的市场泡沫破裂、以及过度宽松的货币政策可能推高通胀的前景，都可能打破当前的平衡。
美国政府发言人表示，政府致力于确保金融市场的稳健与健康，其采取的行动（包括削减政府支出中的浪费和抑制通胀）提升了市场对政府财政状况的信心，并在过去一年里将10年期国债收益率压低了近40个基点。
债券市场历来会惩罚财政不负责任的政府。美国政府开启当前任期时，政府债务总额已超过年度经济产出的120%。4月2日，在宣布加征高额关税后，债券收益率出现自2001年以来最大的单周涨幅。随后，政策实施被推迟，最终实施的税率也低于最初提议的水平。此后，10年期美债收益率已下跌逾30个基点，一项衡量债市波动性的指标近期也降至四年来最低水平。
表面上看，“债券义警”似乎已经偃旗息鼓。投资者表示，这种沉寂的原因之一在于美国经济的韧性。由人工智能推动的大规模投资抵消了关税对增长的拖累，同时就业市场放缓促使美联储进入降息模式。另一个原因是，美国政府采取了一系列举措，向市场释放其不希望美债收益率失控的信号。
7月30日，美国财政部表示将扩大一项回购计划，以减少流通中的长期、且流动性较差的债务。该计划本意在于提升债券交易的便利性，但由于扩大回购的重点集中在10年期、20年期和30年期国债上，一些市场人士怀疑这是在试图压制这些期限的美债收益率。一个为财政部提供债务建议的交易员团体表示，其成员之间“存在一些争论”，即这一做法是否可能被“误解”为缩短美国国债的平均到期期限。一些投资者担心财政部可能采取非常规手段，例如激进的回购计划或减少长期国债供给，以限制收益率上行。
数据显示，在这些讨论于夏季进行期间，做空长期美债的头寸有所下降。8月，剩余期限至少25年的美债空头头寸大幅减少，但在过去几周又重新开始增加。
美国财政部还采取了其他支持市场的举措，例如更多依赖短期国库券为赤字融资、而不是增加长期国债供给，同时还呼吁银行监管机构放宽规定，使银行更容易购买美国国债。有分析师估计，即便美国2026财年预算赤字预计与2025财年大致持平，明年发行给私人部门、期限超过一年的美国政府债务供给仍将下降。
对国库券的需求也有望获得提振。美联储已结束资产负债表缩减，这意味着其将重新成为债券市场的活跃买家，尤其是短期债务。此外，政府对加密货币的拥抱催生了一个新的重要国债买家——稳定币发行方。财政部长在11月曾表示，当前规模约3000亿美元的稳定币市场到本十年末可能增长至原来的十倍，从而显著提升对国库券的需求。
然而，许多市场参与者关心的问题是，这种状态还能维持多久。有策略师指出，当前债市的稳定依赖于“脆弱的平衡”——一方面是温和的通胀预期，另一方面是财政部更多依赖短期限债务发行、从而压制了供给方面的担忧。她指出，如果通胀飙升、美联储转向鹰派，美债可能失去其分散风险的吸引力，需求担忧将再次浮现。依赖国库券为预算赤字融资同样存在风险，而且包括稳定币在内的一些需求来源本身具有波动性。
曾有一位现任政府经济顾问在去年批评过类似做法——依赖国库券为赤字融资。他认为这意味着政府在积累短期债务，一旦利率突然飙升，可能需要以更高成本进行再融资。不过，该顾问如今拒绝对去年的观点做进一步评论。
有经济学家表示，在4月宣布关税后出现的货币贬值和收益率飙升，通常只会出现在新兴市场，这一情况让政府感到不安，“这已经成为一个重要的约束因素”。
发布时间：2025年12月29日 21:39
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