摘要：智谱与MiniMax作为中国大模型领域的代表企业，已启动上市进程。两家公司均呈现三位数收入高增长（如MiniMax 2024年收入增782.2%），但持续巨额亏损（智谱三年半累亏超62亿，MiniMax同期累亏约93亿）。其商业模式呈现分化：智谱侧重MaaS与API调用，MiniMax侧重AI原生产品订阅。双方市场份额有限（智谱国内份额6.6%，MiniMax全球份额0.3%），且面临高昂算力成本、大客户依赖、海外市场增长与风险并存、以及上市后持续的规模化与商业化挑战。
线索：从投资视角看，两家公司的招股书揭示了高增长赛道下的复杂图景。机会在于：它们代表了AI技术产品化的不同成功路径（平台化API服务与爆款应用），且收入增速极快，海外市场（尤其是MiniMax超70%收入来自海外）提供了广阔空间。然而，风险同样显著：一是严重的“流血”运营与现金流压力（智谱现金或不足支撑一年），商业模式尚未脱离传统互联网或项目制范畴，缺乏突破性盈利故事；二是面临巨头“黑洞效应”，市场份额小且竞争激烈；三是核心成本（算力）居高不下，侵蚀利润；四是面临版权诉讼等海外监管与法律风险。上市并非终点，而是新一轮残酷竞争的开始，其长期护城河与规模化盈利能力有待验证。
正文：
智谱与MiniMax作为中国大模型创业公司，已正式推进上市进程，其招股书揭示了行业现状与挑战。
两家公司的商业化路径存在差异。一类主要依靠MaaS模式，通过API调用销售Tokens盈利；另一类是AI原生产品型公司，主要依靠订阅服务收费。智谱更偏向前者，致力于建立以API消耗为核心的收入模型；MiniMax则偏向后者，通过AI原生产品作为入口。
在市场份额披露上，两家公司策略不同。智谱在招股书中称，按2024年收入计，其在中国独立通用大模型开发商中位列第一，在所有通用大模型开发商中位列第二，市场份额为6.6%。MiniMax则称其为全球第十大模型公司，按基础模型收入计算，全球市场份额为0.3%。
收入方面，两家公司均呈现高速增长。2022年至2024年，智谱收入的三年复合年增长率在130%以上，2025年上半年收入同比增长325.2%。MiniMax的2024年收入同比增长782.2%，2025年前三季度同比增长174.3%。但增长逻辑不同：智谱收入呈现本地化部署占比下降、云端部署占比提升的趋势；MiniMax的增长主要依靠AI原生产品，其中海螺AI的收入占比从2024年的7%上升至2025年9月底的32.6%，而Talkie/星野的收入占比从63.7%下降至35.1%。
两家公司均处于亏损状态。2022年至2025年上半年，智谱累计亏损超过62亿元人民币。MiniMax在过去三年零九个月里，累计亏损达13.2亿美元（约93亿元人民币）。现金流方面，智谱截至2025年6月末的现金及现金等价物约为25.5亿元，2025年上半年平均每月现金消耗约3.3亿元。MiniMax截至2025年9月底的账面现金结余超10亿美元，2025年前三季度平均每月现金消耗为211万美元。
两家公司都强调收入结构多元化，但商业模式未有根本创新。MiniMax超七成营收来自AI原生应用，收入模式包括订阅服务和广告。智谱的MaaS业务虽有一定标准化，但本质上仍具有项目定制特征，存在账期长、大客户依赖等问题，2025年上半年其前五大客户收入占比超四成。
在团队方面，MiniMax强调扁平化组织和年轻化团队，其CEO之下最多只有三级，员工担任负责人时通常年龄在30岁以下。智谱则强调其科学家和工程师文化。截至2025年9月底，MiniMax研发人员占比约77%，人均单日创收约为3577元人民币；智谱研发人员占比超70%，人均单日创收约为1189元人民币。
算力是主要的成本支出。2025年上半年，智谱向云厂商支付的计算服务费超11亿元。2025年前三季度，MiniMax与训练相关的计算服务开支约为1.42亿美元（约10亿元人民币）。
在发展战略上，两家公司试图结合不同模式的特点：既追求如OpenAI般的收入高增长潜力，又强调如Anthropic般的运营效率与财务审慎。
海外市场是重要的收入增长点，但也带来风险。2025年前三季度，MiniMax超70%的收入来自海外市场。智谱在东南亚等海外市场的本地化部署业务，在2025年上半年贡献了约1792.7万元收入。同时，海外市场存在不确定性，例如MiniMax旗下产品海螺AI曾面临多家影视公司的版权诉讼。
上市后挑战依然存在。智谱需要验证其MaaS业务在面对云厂商竞争时能否实现规模化。MiniMax则需要证明其“小而精”的产品路线（如海螺AI、Talkie/星野）能支撑更大的收入规模，并应对可能的人才流失风险。
总体而言，智谱和MiniMax展现了一种在高研发投入下，注重敏捷迭代和商业化效率的发展路径。它们的上市进程可能预示着中国大模型行业竞争格局的新一轮分化。
发布时间：2025年12月24日 19:46
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